2021年11月，在北交所开市前10天，中兵通信科技股份有限公司(以下简称“中兵通信”，代码：837567.NQ)宣布向股转提交了申请股票公开发行并在精选层挂牌申报材料，并启动了停牌程序。

北交所在10天后的11月15日正式揭牌开市，首批81家精选层公司全部转为北交所上市公司。彼时备受市场关注的是，类似中兵通信这样的一些A股公司控股子公司，在北交所上市，是否需要符合分拆上市的要求。

根据《分拆规定》要求，分拆上市的母公司最近三个会计年度连续盈利，且扣除按权益享有的分拆子公司净利润后，归属上市公司股东净利润累计不低于6亿元。

中兵通信另一身份是北方导航(600435.SH)的控股子公司，从北方导航财务状况来看，近三年来合计归母净利润也仅为1.92亿元，远未满足分拆上市条件。

就该问题，《投资者网》向新三板市场资深人士、广东力量股权投资基金管理有限公司董事长朱为绎求证，他认为，北交所政策沿用精选层政策，上市公司可以分拆子公司上精选层，同样可以分拆子公司上北交所，上市公司分拆子公司上北交所不适用《分拆规定》。

参考其它类似的企业上市审核进展，对中兵通信来说，上市公司控股子公司的身份，可能并不是北交所上市过程中的阻碍，是否符合北交所上市相关要求、具备独立性才是审核的关注点。

两轮问询侧重点不同

在4月7日的第一轮问询函中，北交所列出25项需要特别关注的事项，对中兵通信与控股股东的关系、经营独立性、供应商和客户重合等问题提出重点问询。

在上市审核中，上市主体的经营独立性是比较受关注的，尤其是业务板块涉及到的同业竞争及关联交易两项。

根据招股书披露，A股上市公司北方导航(600435.SH)直接持有中兵通信48.44%的股份，是其控股股东，兵器集团间接持有50.82%的股份，为最终的实际控制人。

2021年度中兵通信的营收为6.27亿元，占北方导航营收比例为15.71%，净利润为1.11亿元，占比为51.16%，归母公司净利润占比为83.35%，扣除非经常性损益后归属母公司股东的净利润为1.08亿元，占比为86.89%。

图表1：中兵通信2018-2021年营收及净利润占北方导航合并报表比重

从上图可以看出，中兵通信占控股股东营收的比例在下降，净利润贡献比例虽然不断下降，但2021年仍占北方导航净利润的一半。

第一轮问询回复函显示，2019—2021年中兵通信与实控人兵器集团、北方导航及其控制的其它企业之间，发生的关联销售/提供劳务分别为1829万元、2160万元、7776万元，占当期营业收入的比例分别为4.06%、3.64%、12.4%，2021年占比上涨幅度较大。关联采购分别为75万元、113万元、205万元，占当期采购总额的金额分别为0.38%、0.27%、0.48%，占比较小。

对于客户和供应商重合的问题，公司在首次问询回复函中解释，中兵通信、北方导航作为军工企业，对供应商的选择均有较严格的管理体系，上游供应商重合主要为电子元器件类供应商，下游客户重合主要为军品配套客户。

图表2：供应商及客户重合情况

其中，中兵通信2021年与北方导航供应商重合采购金额占比较高，主要是两家企业向同一家研究所采购的配套件金额较高，而下游客户重合销售金额占比大幅增长，并未具体说明原因。仅提及两家企业分别作为配套厂，向客户提供不同类别的产品，因此客户、供应商重合主要与军工企业性质和同属计算机/通信行业有关。

5月19日，中兵通信收到了北交所第二轮最新审核问询函，其中坏账准备计提、信息披露等问题受到关注，并未就经营独立性、供应商和客户重合事项再次问询。

关于坏账计提，中兵通信在2019—2021年末应收账款分别为3.83亿元、4.87亿元和5.01亿元，主要为商业承兑票据，应收账款被划分为账龄组合和其他组合两类，对于军品业务形成占99%的其他组合应收账款，应收票据不计提坏账准备，仅对个别无法收回款项进行单项计提，且2019-2021年逾期的应收账款金额为3882.07万元、6637.25万元、4794.61万元，这一点值得关注。

根据公开资料，同行业上市公司七一二(603712.SH)、烽火电子(000561.SZ)、海格通信(002465.SZ)对应收账款均按照账龄计提坏账准备，未区分客户类型。其他军工集团下属上市公司，也对应收军品业务客户账款计提了坏账准备。第二轮对该问题的问询目前还未回复。

两次问询函中均提及的一个问题是信息披露合规性与一致性。

在第一次问询回复中，中兵通信解释为从事军品业务，部分信息涉及国家秘密，按照有关要求对申请资料中涉密信息，进行了脱密处理或豁免披露，同时列出了中兵通信和北方导航在新三板和A股市场披露重要公告和财务信息的时间，并未清晰说明披露事项时间点的差异。

业绩增长 分红慷慨

中兵通信成立于1997年，主营业务为军民两用通信及电子设备生产和销售，主要产品涵盖超短波通信设备、卫星通讯设备、弹载数据链以及其他零部件销售等，产品广泛应用于陆、海、空等军事领域。

其中超短波通信设备在军用通信领域处于国内领导地位，市场占有率达60%左右，在军用卫星通信领域，研制出国内第一款UHF频段卫星通信机载站、第一款Ka/Ku双频段卫星通信机载站等通信装备。于2019年10月通过国家军标质量管理体系认证证书，2020年10月被认证为军工系统安全生产标准化二级单位，拥有相关资质。

从业绩看，中兵通信2019年至2021营收保持持续增长，2021年实现扣非净利润1.07亿元，近三年均维持在1亿元左右，盈利能力尚可。

2021年度货币资金同比增长38.39%达到3.8亿，主要由于非经常性损益增加1.22亿元。据招股书说明，由于2020年末处置老厂房，2021年收到款项所致。

中兵通信近三年综合毛利率分别为44.32%、38.13%和37.58%，与行业可比公司七一二(603712.SH)、烽火电子(000561.SZ)、海格通信(002465.SZ)等企业的毛利率水平相比，毛利率高于海格通信、烽火电子，略低于七一二，2021年毛利率虽略有下滑，但是仍然保持在行业中上游水平。

图表4：同行业可比公司毛利率

据公司2021年报披露，2021年毛利率下滑主要是卫星通信设备近年呈快速增长趋势，营收占比逐年提升，而卫星通信设备因向配套厂商采购成套设备，导致毛利率较低，但核心的业务超短波通信设备仍维持在45%-50%的高毛利率水平。

从研发费用来看，2019年至2021年研发费用投入逐年提升，2021年度研发费用同比大幅增长42.87%，达到8329.54万元，占营业收入的比例为13.28%。

图表5：2019-2021年研发费用投入及占比

对卫星通信等高端通信设备行业来说，持续的研发和强化核心技术优势，是企业产品保持长久竞争力的根本保障。

值得注意的是，在2021年度报告中，中兵通信公布了2021年每10股派发现金红利3元(含税)的分红预案，股息支付率51.72%。

从下图可以看到，中兵通信历年的分红颇为“慷慨”，连续5年股息支付率都维持在50%以上，尤其2018年股息支付率达61.54%。

图表6：中兵通信近五年分红情况（单位：万元）

一般来说，军工行业区别于其它行业的特点是，军用通信产品的客户根据自身需求自主制定装备计划，采用特殊的质量标准，对供应单位实行严格生产资格许可管理制度，行业壁垒深厚。

中兵通信整体经营盈利能力强，具有较高的毛利率和净利率，连续5年有稳定的分红。对于应收账款较高，中兵通信在招股书中提到，因为行业保密性的特殊因素，主要客户是大型军工集团，一般回款周期长，但客户本身信用较强，发生坏账的概率较小。

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